COLUMN 28-11-2018 12:26:00

Ken Orchard: 'Waarom de Fed misschien eerder ophoudt de rente te verhogen'


Fotobron: T. Rowe Price

Door Ken Orchard, portefeuillebeheerder van het T. Rowe Price Diversified Income Bond Fund

(finanzen.nl) - Volgens de gangbare opvatting zit het Amerikaanse monetaire beleid momenteel ergens tussen "ruim" en "neutraal". In de verklaring van augustus liet de Federal Reserve het woord "accommoderend" weg, en aanvankelijk werd aangenomen dat de Fed hiermee wilde zeggen een "neutrale" koers te zijn ingeslagen.

Maar in een interview kort geleden zei Fed-voorzitter Jerome Powell dat het beleid nog "verre van neutraal" was, wat aangeeft dat het naar zijn mening nog steeds ruim is. Bovendien benadrukt de Fed keer op keer dat de verkrapping geleidelijk is en zal blijven verlopen. Maar wat als het monetaire beleid van de Fed krapper is dan iedereen denkt?

Wat het ruim maakt

Normaal gesproken wordt een monetaire beleidskoers vergeleken met een 'reële' beleidsrente, met andere woorden, de nominale beleidsrente gecorrigeerd voor inflatie-effecten. In de Verenigde Staten zijn zowel de beleidsrente als de kerninflatie op dit moment 2,2 procent. Dat komt neer op een reële beleidsrente van nul.

Er is geen algemeen aanvaard niveau voor een neutrale rente. Vóór de financiële crisis was het volgens onderzoek van de Fed een plus 1,5 procent tot een plus 3,5 procent, maar afgaande op de huidige dot plot denkt de centrale bank nu eerder aan circa een plus van 1 procent: ongeveer 100 basispunten boven het huidige niveau. Dit sluit aan bij de opvatting van Jerome Powell dat het beleid nog steeds ruim is.

Nauwkeuriger beeld

Deze vergelijkingen zijn echter gebaseerd op de beleidsrentes. Maar wat als we kijken naar de swaprentes, die een nauwkeuriger beeld van de financieringskosten voor bedrijven geven? Zo geeft de 2-jaars swaprente een indicatie van de rente waartegen bedrijven van hoge kwaliteit kortlopende leningen kunnen verkrijgen.

Deze bedraagt momenteel nominaal 3,07 procent, zodat de reële rente bijna 0,9 procent is, iets onder de 30-jaars mediane swaprente van 1,1 procent. Dit betekent dat de huidige reële swaprente dicht bij zijn historische norm ligt. Daarom is het huidige beleid misschien krapper dan algemeen wordt gedacht.

Het is ook interessant te kijken naar de verandering van de rente in de loop der tijd. Sinds januari is de reële swaprente ongeveer 1,9 procent hoger dan twee jaar geleden, wat ongeveer hetzelfde verschil is als vlak voordat de Fed de renteverhogingen beëindigde in 2000 en 2005-2006.

Home affordability indices

Een ander voorbeeld. Volgens de 'home affordability indices' is betaalbaarheid naar historische maatstaven momenteel geen probleem op de huizenmarkt. Bij nadere bestudering blijkt echter dat de rente van een conventionele 30-jarige hypotheek de afgelopen twee jaar 140 basispunten is gestegen

Daardoor zijn de jaarlijkse lasten zo'n 18 procent toegenomen, zonder aanpassing voor de hogere huizenprijzen. Misschien is het niet zo vreemd dat de huizenverkoop de laatste maanden tegenvalt.

Dit alles kan betekenen dat het beleid krapper is dan algemeen wordt gedacht, en dan zou het logisch zijn dat de Fed veel eerder stopt met verkrappen dan aanvankelijk gepland. Interessant is dat de markt dit al lijkt te beseffen: het verschil tussen de 5-jaars en de 1-jaars 'forward'-rente was het grootste deel van de afgelopen drie maanden negatief.

Eerder dan de markt denkt

Het wijst erop dat de markt verwacht dat de Fed vanaf medio volgend jaar de renteverhogingen stopt. De laatste keer dat het verschil tussen de 5-jaars en de 1-jaars forward-rente negatief was, was in het eerste kwartaal van 2006. Kort daarna, in juni van dat jaar, stopte de Fed met verhogen.

Misschien doet de Fed dat zelfs eerder dan de markt denkt. Marktcommentatoren kijken meestal vooral naar aandelen, maar voor de Fed zijn renteverschillen waarschijnlijk belangrijker. Als de uitverkoop van aandelen doorgaat en spreads van bedrijfsobligaties uitlopen, zal de Fed waarschijnlijk bezorgd worden over de mogelijkheid voor bedrijven om financiering te vinden.

Daarom is de verhoging in december misschien voorlopig de laatste. Dat lijkt heel snel, aangezien de Fed in recente commentaren steeds de noodzaak van verhoging heeft benadrukt. Maar uit te sluiten valt het niet.

Ken Orchard is Senior Portfolio Manager in de Fixed Income Division van T. Rowe Price. Daarbinnen is hij portefeuillebeheerder van het T. Rowe Price Diversified Income Bond Fund. Deze column is niet bedoeld als individueel advies tot het doen van beleggingen.

Wat denkt u?

pagehit